Die Auswirkungen der etwas restriktiveren Tonlage der Fed auf Finanzanlagen waren im Verhalten der Märkte seit dem Abschluss der FOMC-Sitzung am vergangenen Mittwoch offensichtlich. Die Rhetorik des Vorsitzenden Jerome Powell während der Pressekonferenz sorgte für einige Turbulenzen an den Finanzmärkten. Um die Märkte zu beruhigen, verkündete Powell einige Tage später eine abmildernde Botschaft. Konsequenz: eine Achterbahnfahrt bei Aktien, Zinsen und dem US-Dollar. Und die könnte noch weiter anhalten.
Da die Fed sensibler für die Auswirkungen ihrer Politik auf die Finanzmärkte geworden ist, kann sie in den nächsten ein bis zwei Jahren eigentlich nur hinter die Inflationskurve zurückfallen. Die Fed wird sicher zögern, die Zinsen zu erhöhen, selbst wenn die Kerninflation deutlich über ihrem Zielwert bleibt und möglicherweise bei 3% liegt. Tatsächlich steht die zugrunde liegende Kerninflation der US-Verbraucherpreise bereits bei 2,5% (vgl. Grafik).
Um den niedrigen Basiseffekt aus den US-Jahresinflationswerten für April und Mai zu entfernen, zeigt das obere Feld der Grafik eine prozentuale Veränderung des Kern-VPI über 24 Monate. Bezogen auf das Frühjahr 2019 liegt der US-Kerninflationsindex also bei 5,2% und beschleunigt sich. Dies entspricht in etwa einer zugrunde liegenden jährlichen Kerninflationsrate der Verbraucherpreise von 2,5%.
Die Ursache liegt im Marktverhalten. Risiko- Assets dürften immer dann verkauft werden, wenn die Fed einen restriktiveren Ausblick für ihr Verhalten gibt, nämlich die Zinsen zu erhöhen, um die Inflation zu zähmen. Die Märkte werden die Fed zu einem Rückzieher zwingen. Folglich können die US-Realzinsen in den kommenden Jahren strukturell nur niedrig bleiben, auch wenn eine erhebliche Schwankungsbreite zum Begleitumstand wird. Ein Umfeld mit niedrigen Realzinsen
ist natürlich mittelfristig auch negativ für den USDollar.
Allerdings werden die US-Beschäftigung und die Inflation in den kommenden Monaten wahrscheinlich nach oben überraschen und die USBondmärkte zu einer Neubewertung der Perspektiven zwingen. Gemäß der Terminmarkt-Kurve preist der Markt derzeit nur 50 Basispunkte an Zinserhöhungen in den kommenden zweieinhalb Jahren ein. Angesichts der robusten US-Wachstumsaussichten und der Wahrscheinlichkeit einer über dem Zielwert liegenden Inflation sind die aktuellen Markterwartungen hinsichtlich des Tempos der Zinserhöhungen also zu gering. Von den heutigen Niveaus werden sich daher die Zinserwartungen über das gesamte Laufzeitenband der USZinskurve zukünftig weiter nach oben entfernen.
Im Detail wird die Kerninflation der Verbraucherpreise in den USA stärker von den Löhnen, insbesondere den Lohnstückkosten, beeinflusst als von Rohstoffpreisen. Wenn sich der US-Arbeitsmarkt erholt, wird es unweigerlich einen Aufwärtsdruck auf die Löhne und Lohnstückkosten geben. Das wiederum wird auf die Gewinnmargen drücken und die Unternehmen veranlassen, die Preise zu erhöhen.
Sowohl das Einkommen der US-Haushalte als auch der Nachholbedarf beim Konsum sind hoch. Daher wird es den Unternehmen wahrscheinlich gelingen, die Preise zu erhöhen, was am Ende für Aktien wiederum positive Konsequenzen hätte. Dies könnte unabhängig davon geschehen, wo sich die Rohstoffpreise befinden. Ohnehin stellt sich bei diesen derzeit die Frage,
wieviel Anteil an den zuletzt gesehenen Preissteigerungen aus spekulativen Long-Positionen von Investoren stammt und eben nicht von echter Nachfrage generiert.