Allokation: Unbegrenzte Stimulation, aber eingeschränkte Tilgungsfähigkeit?

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Was bei den Notenbanken seit der großen Finanzkrise 2008/2009 mit dem aktiven Ankauf von Anleihen zum Zweck der Geldmengenausweitung und Kontrolle der Zinsstrukturkurve zum neuen Standard wurde, ist offensichtlich zum Vorbild der Fiskalpolitik geworden. Denn noch nie wurde so viel Geld in die Hand genommen, wie um den Lockdown abzumildern. Damit dürfte bereits im Mai die kürzeste, aber auch größte Rezession seit über 100 Jahren ihr Ende erlebt haben. Zu verdanken war diese positive Entwicklung der beherzten Politik von Notenbanken und Regierungen gleichermaßen. Für den Ankauf von Anleihen aller Art stellten Notenbanken in diesem Jahr die astronomische Summe von 4,2 Billionen US-$ Gegenwert zur Verfügung. Damit konnten und können weiterhin gerade auch neu emittierte Anleihen vor allem von Nichtbanken in die Bücher diverser Notenbanken wandern – mit der Konsequenz einer umfangreichen Ausweitung der Geldmenge. Ob die präventiv aufgerufene Summe wirklich gebraucht wird, ist aus den Erfahrungen der Vergangenheit eher zweifelhaft. Doch mit der Rückführung der Verschuldung der öffentlichen Haushalte wird es wohl lang dauern.

Die Haushaltslücke 2020 reicht im Fall der Vereinigten Staaten bis knapp 20 %, für den
Bundeshaushalt dürfte es rund 6 % ausmachen. Diese teuer erkaufte Stabilität lässt
aber generell die jeweiligen Verschuldungsquoten kräftig nach oben springen, dürfte
nicht ohne Auswirkung auf die Bonität bleiben und könnte auch zu steigenden Zinsen und höherer Inflation führen. Nun sind die Befürchtungen weitestgehend dieselben
wie zu Zeiten der Finanzkrise. Einige der Ängste bewahrheiteten sich (Euro-Krise 2010ff.). Es kam zu weitestgehend folgenlosen Rückstufungen in den Bonitäten ebenso, wie zu einem Abbau der Nettoneuverschuldung (China). Aktuell dürfte angesichts der ultralockeren Fiskalpolitik auf Basis schon zuvor geschwächter Staatshaushalte der Weg aus den Schulden
nicht ganz reibungslos ablaufen, denn nicht nur das aktuelle Fiskaljahr schließt mit oftmals zweistelligen Defiziten im Verhältnis zum Bruttoinlandsprodukt. Auch 2021 wird
es noch keine Chance geben, zu einem Haushaltsüberschuss zurückzukehren.

Für die Industrieländer wird es weiterhin beim Wechselspiel zwischen Staat und Notenbank bleiben, indem es mit Rekordemissionen des Staates weitergeht, die wiederum die Notenbank aufkauft. Das Risiko, dass sich die Notenbanken von ihren Aufkaufprogrammen zurückziehen, dürfte sich weiter in die Zukunft verschieben. Bei den Entwicklungsländern, die einen Teil ihrer
Staatsverschuldung in Form von Hartwährungsanleihen begeben, sind die Risiken aus
rückläufiger Bonität und sich daraufhin ausweitenden Spreads entscheidend größer.

Gleichermaßen unwahrscheinlich ist ein mehr als temporäres Anspringen der Inflationsraten. Hier war man vor der Krise in den meisten Industrieländern bereits unter dem Zielniveau. Die COVID-19-Rezession dürfte aufgrund ihrer deflationären Wirkung (gestiegene Arbeitslosigkeit, Produktionslücke) die Inflationsraten sogar für einen längeren Zeitraum drücken. Aufgrund der hohen Staatsverschuldungen können nur mehr geringere Wachstumsraten erreicht werden. Das könnte am Ende auch auf die Wechselkurse ausstrahlen, wenn es um die Umverteilung von Wachstum geht. Denn je günstiger die eigene Währung ist, desto wettbewerbsfähiger kann man auf dem Weltmarkt auftreten.

Staatsverschuldung zieht in allen Ländern deutlich an

Drastischer Rückgang beim globalen Wirtschaftswachstum

Wie sind die Investoren derzeit positioniert?
Die nachstehende Grafik ist zwar schon einige Tage alt und zeigt auch nur eine Auswahl
an Investments, doch gibt sie einen Eindruck vom Geschehen an den Kapitalmärkten. Seit Mitte Mai dürfte sich auch nichts grundsätzlich verändert haben. Klar zu erkennen ist, dass lediglich die Angst-Positionen Gold und Schweizer Franken weit ins Positive vom Mittelwert abweichen. Das gilt auch für US-Leichtöl WTI im Gegensatz zum Brent (ganz unten) und für die Spekulation auf einen rückläufigen US-Dollar (EUR, JPY). Neu ist eine leicht höhere positive Gewichtung im Nikkei-Index. Bei Kupfer, Eisenerz und US-Staatsanleihen wird eher auf fallende Kurse gesetzt. Das gilt vor allem auch für den US-Aktienmarkt.

Gold als sicherer Hafen in Pandemie-Zeiten